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Charles Gave

Arbitrage Obligataire

Arbitrage Obligataire

Les marchés sont bien faits, contrairement à ce que pensent nos élites dirigeantes.

Posons une question toute simple. Depuis le début des changes flottants  (1972-1974), valait-il mieux être investi en obligations Américaines ou en obligations Françaises, si l’on prenait en compte non seulement les intérêts payés, mais aussi la variation du taux de change et les fluctuations de la valeur de chacune des obligations due à la baisse ou à la hausse des taux longs?

 Pour connaître le résultat, il suffit de calculer le ratio entre la valeur de  deux obligations dites “zéro coupon” gardant une duration moyenne de 10 ans tout au long du calcul. Tout cela parait très compliqué, mais ne l’est pas. Que le lecteur songe à  un ratio entre le CAC 40 et le S&P 500, en une seule monnaie, dividendes réinvestis.Il s’agit du même calcul, mais à la place de comparer deux marchés des actions , je compare deux marchés des obligations d’Etat.

Voici le résultat.

 Marché obligataire

Depuis 1974, le ratio entre les deux marchés est TOUJOURS REVENU à 100 (ligne noire).Ce qui veut dire que ce n’est pas bien intéressant de se diversifier 50 / 50 entre les deux marchés, puisque la volatilité augmentera et que la rentabilité finale du portefeuille n’en sera pas augmentée.En revanche, il est très intéressant et très profitable de passer d’un marché à  l’autre , achetant celui qui est sous évaluée et vendant celui qui est surévaluée

Par exemple, en 1979, Carter est au pouvoir aux USA et monsieur Barre est premier ministre. Comme tout le monde a confiance en Monsieur Barre et que personne n’a confiance en monsieur Carter, le marché obligataire Français est deux écarts type surévalué par rapport au marché US.Patatras, messieurs Mitterrand et Reagan sont élus, et en trois ans, le marché obligataire Français devient deux écarts type sous évalué par rapport au marché Américain.Il fallait donc vendre Reagan et acheter Mitterrand (difficile!), et garder cette position jusqu’en 1997, où il fallait vendre Jospin pour acheter Clinton, pour renverser une fois encore la vapeur en 2002… Depuis 2007 / 2008, en raison de l’Euro, le Ratio OAT T Bond varie entre 100 et 140. Nous sommes à  140, il faut donc vendre monsieur Hollande et acheter monsieur Obama.Certes, vendre monsieur Hollande est facile,  et je conviens qu’acheter monsieur Obama est difficile.  Mais nous avons des élections aux USA en Novembre qui pourraient amener à une majorité Républicaine au Senat et à la Chambre des Représentants, auquel cas le Président pourra travailler son handicap au golf à loisir.

Ce ratio revient en effet TOUJOURS à sa moyenne, et pour un économiste, il ne peut pas en être autrement. Si l’un des deux marchés rapportait durablement plus que l’autre, toute l’épargne du deuxième pays irait s’investir dans le premier, faisant monter le taux de change et baisser les taux d’intérêts, ce qui ramènerait le système à l’équilibre automatiquement. C’est un raisonnement difficile à comprendre pour un Inspecteur des Finances, j’en conviens, puisqu’il pense toujours que les marchés ne fonctionneraient pas sans ses interventions éclairées, mais il ne peut en être autrement.Le graphique est exactement le même si nous comparons le Bund et les T bonds, ou les Gilts et les T bonds.

J’ai donc un conseil tout simple à donner au lecteur. La partie obligataire de son portefeuille devrait être aujourd’hui en Dollar US et en T bonds. Je ne dis pas que les taux vont baisser aux USA. Je dis simplement que s les taux montent, ils vont moins monter aux USA qu’en France et que la hausse  à venir du dollar compensera et au delà des pertes éventuelles sur les obligations US .

Un dernier mot: je fais l’hypothèse que ni les USA ni la France ne vont faire faillite dans les 10 ans qui viennent …ce qui parait une hypothèse raisonnable pour les Etats-Unis.

Sortez de vos Bund, de vos OAT, de vos Gilts et achetez des T bonds.

Rendez vous dans trois ans.