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Un des « traders pour compte propre » qui intervient régulièrement sur BFM a prononcé cette semaine une phrase d’anthologie : « Si on veut vraiment comprendre ce qui se passe sur les marchés, il vaut mieux arrêter de réfléchir » !

Essayons donc de faire le contraire.

1/L’injection massive de liquidités par les banques centrales  ne provoque pas de reprise significative des économies. Le multiplicateur bancaire est cassé, ce qui signifie que toutes les liquidités qui sont fournies aux banques ne sont pas utilisées pour consentir des crédits aux entreprises qui n’en demandent pas vraiment d’ailleurs.

2/La masse monétaire se contracte partout aux Etats Unis, en  Allemagne comme en France en Italie et en Espagne.

3/ La politique de taux courts très bas (Zero Interest Rate Policy- ZIRP) est une catastrophe. Bloquer les taux d’intérêt c’est aussi stupide que de bloquer les loyers. Cela permet aux Etats de continuer à emprunter de l’argent dans de très bonnes conditions et de ne pas faire les réformes indispensables. Cela fait ensuite monter le prix des actifs.  Cela garantit enfin une mauvaise allocation du capital,un appauvrissement des classes moyennes et de la déflation. Une économie dont les prix sont fixés par les marchés ne peut fonctionner sans coût du capital. Les taux bas empêchent la croissance.  C’est une politique qui est très anti sociale, car elle favorise le remplacement des salariés par des robots. De nombreuses entreprises américaines qui avait créé des usines en Chine sont en train de rapatrier leur production aux Etats Unis en achetant des robots.

Cela aboutit a réaliser finalement des transferts de la poche du petit épargnant à celle du spéculateur.

4/ Les niveaux de valorisation des marchés  ne sont pas particulièrement attractifs. Aux Etats Unis, les indices S&P 500 et Nasdaq ont monté respectivement de 32% et 40% alors que les profits des entreprises ont très peu progressé.

5/ Le rythme d’inflation est très faible. Hors pétrole, il est autour de 1%. Les prix de gros baissent même en Allemagne.

6/Malgré cette situation préoccupante, beaucoup d’économistes pensent que nous sommes en phase de reprise, car les indicateurs économiques avancés sont en hausse,. Ce n’est pas forcément le cas, car ces  indicateurs sont souvent trompeurs.

En Italie par exemple, les indicateurs avancés sont à un niveau élevé,  mais la production industrielle continue de baisser.  Et puis après tout cela n’est pas un problème puisque les banques centrales vont continuer à imprimer toute la monnaie dont les marchés ont besoin jusqu’au jour ou la reprise se produira.

 

Tout investisseur raisonnable ne peut pas, ne pas prendre en compte ces éléments, mais comme le disait Chuck Prince patron de Citigroup en 2007 « Quand la musique s’arrêtera cela deviendra compliqué en terme de liquidité, mais tant que la musique continue de jouer, il faut se lever et continuer de danser »

 

Contrairement à ce que pensent les économistes keynésiens, la seule chose qui compte vraiment, ce n’est pas tant le niveau des taux que  la relation entre les taux d’intérêts et la croissance. Quand les taux d’intérêts réels sont supérieurs au taux de croissance, on est dans une trappe à dette. La rentabilité des entreprises n’est pas suffisante pour rembourser leur dette.

En revanche en Grande Bretagne, les taux d’intérêts sont proches du taux de croissance car ils ont pu utiliser la baisse de la Livre Sterling pour effectuer les ajustements nécessaires.

 

Le vrai risque systémique c’est donc la déflation. On risque d’ assister à une « nipponification des économies » qui se traduira par de la déflation. Les victimes seront les entreprises dont les prix sont inélastiques et les entreprises endettées. Il est particulièrement difficile de se protéger contre la déflation.

 

La seule très bonne nouvelle serait une forte baisse du prix du pétrole. On peut se demander si l’attitude de la Russie vis à vis de l’Ukraine et des sunnites n’est pas précisément de maintenir par de la tension internationale élevée un prix élevé de l’or noir. Vladimir Poutine veut déstabiliser l’Arabie Saoudite pour essayer de porter le prix du baril à 200$. Si cela se produisait il faudrait encore compenser la hausse des matières premières par une baisse des salaires.

 

En France, l’Euro a jusqu’à maintenant permis à la France d’éviter de faire des réformes car elle a pu continuer d’emprunter sur les marchés financiers dans de très bonnes conditions (1,49% en 2013). En revanche cela asphyxie les entreprises françaises.  Comme l’Europe a 170Md€ d’excédent courant grâce à l’Allemagne il n’y a aucune raison pour que l’Euro baisse. Tout cela n’échappe pas à la Commission Européenne qui a placé la France sous surveillance renforcée avec les plus mauvais élèves de la zone Euro. La Commission  dénonce un coût du travail très élevé en France et une baisse du chômage en trompe l’œil. En Allemagne les marges des entreprises devraient s’écrouler dans les deux ans qui viennent compte tenu de la forte baisse du Yen qui rend les produits japonais beaucoup plus compétitifs.

 

Aux Etats Unis l’augmentation de la dette des entreprises est allée principalement dans l’ingénierie financière (rachat par les sociétés de leurs propres actions notamment). Les sociétés américaines ont augmenté leur endettement de 1950md$. Depuis le début de la crise, elles n’ont investi que 450Md$…La politique monétaire US est stupide mais les Etats Unis ont pour le moment la chance d’avoir la seule monnaie de réserve importante du moment. Elle peut solder ses déficits en imprimant sa propre monnaie. Si la Federal Reserve  n’arrivait pas à normaliser la situation, on pourrait assister à ce qui s’était passé en  1934 où une  récession américaine avait été transformée  en dépression mondiale.

 

La Chine est le seul pays à fixer ses taux d’intérêt à un niveau raisonnable. Elle va sortir progressivement de toutes les activités à faible valeur ajoutée. Comme le salaire mensuel d’un ouvrier du textile est désormais  de 155$ par mois, elle va arrêter de produire de Tee Shirts et  laissera le textile à de nouveaux pays comme le Bangladesh 68$, l’Inde 71$, le Sri Lanka 73$, le Pakistan 79$, le Cambodge 80$, le Vietnam 96$,

 

Les crises dans les pays émergents se produisent quand les banques centrales sont obligées de vendre leurs réserves de change. Quand les réserves de change baissent cela produit des « Black Swan » très bien décrits dans le livre de Nassim Taleb.

 

Le Japon a plus de dépôts bancaires à vue que les Etats Unis. Le Japon n’est pas endetté vis à vis de l’extérieur. Les japonais préfèrent acheter des obligations d’Etat qui ne leur rapportent rien plutôt que de payer des impôts. Cette situation devrait évoluer. Il faudra donc essayer d’acheter ce que les particuliers chinois (la fameuse Madame watanabe) vont avoir envie d’acheter dans les dix ans qui viennent.

 

Allocation

 

Dans un monde idéal il faudrait avoir un portefeuille 50% actions/50%obligations  pour attendre que la poussière retombe.

 

On est obligé de détenir des actions, mais il faut se concentrer sur les valorisations et  protéger son exposition. Les sociétés doivent avoir un cash flow positif. Il faut être aux Etats Unis en raison de la baisse du coût de l’énergie et acheter dans les pays émergents  pendant les crises de liquidités mais ne pas toucher aux pays traversant une  crise de solvabilité. La discipline consiste à acheter des sociétés de qualité à des prix raisonnables dans les secteurs de l’économie qui vont connaître une forte croissance comme l’économie de la connaissance, l’économie de la démographie, l’économie de la sécurité et l’économie verte

 

Il faut détenir des obligations longues comme les Bons du Trésor US  à 30 ans.

 

Acheter des « Dim Sum Bonds » ce sont des obligations  en Renminbi émises par de grandes sociétés comme IBM, Air Liquide etc… . La monnaie chinoise va devenir la devise de règlement des échanges commerciaux de toute l’Asie. C’est déjà le cas pour 17,5% du commerce extérieur en Asie.  L’ambition de la Chine pour sa devise est qu’elle devienne une sorte de deutschemark. Si on ne peut pas le faire il faut les remplacer par des obligations en Livre Sterling et en Couronne Suédoise

 

 

 

 

 

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6 Comments

  1. Pierre dit :

    Le Japon a plus de dépôts bancaires…….. Il faudra donc essayer d’acheter ce que les particuliers chinois (la fameuse Madame watanabe) vont avoir envie d’acheter …..

    hmm hmm encore un qui confond les japs et les chinois ! okok ils se ressemblent mais quand même ! soyons serieux!

  2. CharlesM dit :

    Le problème des obligations en devises mineures, c’est que l’effet change est beaucoup plus important et imprévisible que le taux ou le risque.
    Des obligs NOK 5% achetées en 2012 ont perdu 7% depuis, coupon inclus, du fait de la chute brutale du nok que tout le monde considérait comme une devise refuge.
    Des bonnes obligations émergentes ont été massacrées en 2013, et je me demande si le CNH n’est pas en train de suivre cette voie?
    Je m’en tiens à l’USD qui me parait bien moins volatile.

  3. Roger Duberger dit :

    Cher JJ Netter,
    Merci pour cet article.
    Si toutefois le pétrole atteignait les 200 $, il n’est pas sûr que la hausse soit compensée par une baisse des salaires, il pourrait y avoir une inflation par les coûts comme en 1973.
    Nous sommes à un tournant technologique et énergétique et le prochain boum économique viendra peut-être des robots ou de l’énergie.
    En attendant, il est toujours possible de protéger ses actifs avec des valeurs de croissance (type technologique) ou plus classiques axées sur les matières premières…
    Vous n’avez pas parlé de l’immobilier, et il semble qu’une spirale baissière soit engagée, baisse des rendements, puis des actifs etc.
    Bien cordialement

  4. Martin T dit :

    Quid des obligations en NOK? Le dernier 10 ans étatique paye du 3% et en termes de risque de remboursement il est quasi nul. A mon avis Monsieur Netter, c’est plus intéressant que des obligations en SEK.

    Cordialementy,

    M.

  5. alberto1 dit :

    Oui, si les prix baissent pourquoi ne pas conserver ses liquidités en devises, et quelles devises? Car si les taux d’intérêt remontent les obligations vont baisser!

  6. Amellal Ibrahim dit :

    Bonjour, si tous le prix baissent pourquoi ne pas simplement garder son argent en devises ?

    Pour ce qui est des taux de la Fed,

    ça gamberge chez eux :

    http://www.bfmtv.com/economie/fed-sinterroge-une-prochaine-hausse-taux-715650.html

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